Warum ist Deflation der schlimmste Albtraum einer Zentralbank?

Sobald eine Deflation einsetzt, kann es Jahre dauern, bis eine Volkswirtschaft aus ihrem Griff bricht. Japans "Verlorenes Jahrzehnt" dauerte von 1991 bis 2001, und selbst dann war sein Wachstum langsam. Aber was können Zentralbanken tun, um die schädlichen und verheerenden Auswirkungen der Deflation zu bekämpfen? In den letzten Jahren haben Zentralbanken auf der ganzen Welt extreme Maßnahmen und innovative Instrumente eingesetzt, um die Deflation in ihren Volkswirtschaften zu bekämpfen.

Die Auswirkungen der Deflation

Deflation ist definiert als ein anhaltender und breiter Rückgang des Preisniveaus in einer Volkswirtschaft über einen bestimmten Zeitraum. Deflation ist das Gegenteil von Inflation und unterscheidet sich von Desinflation, die eine Volkswirtschaft beschreibt, in der die Inflationsrate positiv ist, aber sinkt.

Kurzfristige Preissenkungen, wie in einem disinflationären Umfeld, sind weder für die Wirtschaft noch für die Verbraucher schlecht. Wenn die Verbraucher für einige Waren und Dienstleistungen weniger bezahlen, bleibt mehr Geld für diskretionäre Ausgaben übrig, was die Wirtschaft ankurbeln dürfte.

In einer Zeit rückläufiger Inflation wird die Zentralbank wahrscheinlich nicht "hawkisch" (mit anderen Worten geneigt, die Zinsen aggressiv zu erhöhen) auf die Geldpolitik, die auch die Wirtschaft ankurbeln würde.

Deflation ist anders. Deflation tritt auf, wenn Verbraucher aufhören, mehr als nötig auszugeben. Wenn die Preise sinken, verschieben sie den Kauf von großen Artikeln in der Hoffnung, dass sie weiter fallen. Der Trend setzt sich fort und nimmt Fahrt auf.

In den Vereinigten Staaten machen die Konsumausgaben 70 % der Wirtschaft aus, und Ökonomen halten sie für einen zuverlässigen Motor der Weltwirtschaft. Stellen Sie sich die negativen Auswirkungen vor, wenn die amerikanischen Verbraucher ihre Ausgaben für teure Produkte aufschieben, weil sie denken, dass Waren im nächsten Jahr billiger sein könnten.

Sobald sich die Konsumausgaben verlangsamen, hat dies Auswirkungen auf den Unternehmenssektor. Unternehmen beginnen zu verschieben oder zu kürzen Investitionen—Ausgaben für Immobilien, Gebäude, Ausrüstung, neue Projekte und Investitionen. Sie können damit beginnen, ihre Belegschaft zu verkleinern, um die Rentabilität aufrechtzuerhalten.

Dies schafft einen Teufelskreis, in dem Entlassungen von Unternehmen die Konsumausgaben gefährden, was wiederum zu mehr Entlassungen und steigender Arbeitslosigkeit führt. Ein solcher Rückgang der Konsum- und Unternehmensausgaben kann eine Rezession und im schlimmsten Fall eine ausgewachsene Depression auslösen.

Ein weiterer enorm negativer Effekt der Deflation sind die Auswirkungen auf die Schulden. Während die Inflation den realen (inflationsbereinigten) Wert der Schulden schmälert, erhöht die Deflation die reale Schuldenlast. Zahlungsausfälle und Insolvenzen verschuldeter Haushalte und Unternehmen nehmen zu.

Jüngste Deflationssorgen

Im letzten Vierteljahrhundert haben die Sorgen über eine Deflation nach großen Finanzkrisen wie wie die Asienkrise von 1997, das "Tech Wrack" von 2000 bis 2002 und die Große Rezession von 2008 bis 2009. Die Besorgnis wurde durch die Erfahrungen Japans nach dem Platzen der Vermögensblase Anfang der 1990er Jahre noch verstärkt.

So geschah es: Um dem Anstieg des japanischen Yen um 50 % in den 1980er Jahren und der daraus resultierenden Rezession 1986 entgegenzuwirken, startete Japan ein Programm geld- und finanzpolitischer Anreize. Dies führte zu einer massiven Vermögensblase, als sich japanische Aktien und städtische Grundstückspreise in der zweiten Hälfte der 1980er Jahre verdreifachten.

1990 platzte die Blase. Der Nikkei-Index verlor innerhalb eines Jahres ein Drittel seines Wertes und rutschte bis Oktober 2008 weiter ab, als der Nikkei gegenüber seinem Höchststand vom Dezember 1989 um 80 % nachgab. Als sich die Deflation festigte, verlangsamte sich die japanische Wirtschaft – die zu den am schnellsten wachsenden der Welt gehört hatte – dramatisch. Das reale BIP-Wachstum betrug ab 1990 durchschnittlich nur 1,1 % pro Jahr.

Die große Rezession

Das Die Weltwirtschaftskrise von 2008 bis 2009 weckten in den USA und anderswo wegen der katastrophaler Preisverfall einer Vielzahl von Vermögenswerten, darunter Aktien, hypothekenbesicherte Wertpapiere, Immobilien und Waren.

Das globale Finanzsystem geriet auch durch die Insolvenz einer Reihe großer Banken und Finanzinstitute in den Vereinigten Staaten und in Europa in Aufruhr, am Beispiel der Insolvenz von Lehman Brothers im September 2008.

Es gab weit verbreitete Bedenken, dass Dutzende von Banken und Finanzinstituten in einen Dominostein fallen würden Effekt, der zu einem Zusammenbruch des Finanzsystems, einer Erschütterung des Verbrauchervertrauens und einem völligen Deflation.

Wie die Federal Reserve die Deflation bekämpfte

Ben Bernanke, von 2006 bis 2014 Vorsitzender der Federal Reserve, hatte sich den Spitznamen "Helikopter Ben" zugelegt. In einer Rede aus dem Jahr 2002 hatte auf die berühmte Linie des Ökonomen Milton Friedman Bezug genommen, wonach der Deflation entgegengewirkt werden könnte, indem man Geld von einem Hubschrauber. Friedmans Standpunkt war, dass das direkte Anlegen von Geld in die Hände der Verbraucher ein sicherer Weg sei, die Ausgaben anzukurbeln.

Obwohl Bernanke nicht auf ein Hubschrauberabwurf, verwendete die Federal Reserve ab 2008 einige der gleichen Methoden, die in seiner Rede von 2002 beschrieben wurden, um die schlimmste Rezession seit den 1930er Jahren zu bekämpfen.

Tiefstwerte Zinssätze

Im Dezember 2008 senkte der Offenmarktausschuss der Federal Reserve (FOMC), das geldpolitische Gremium der Federal Reserve, den angestrebten Leitzins auf nahezu null. Der Fed Funds Rate ist das konventionelle geldpolitische Instrument der Federal Reserve, aber mit diesem Zinssatz jetzt an der „Null-Untergrenze“ – so genannt, weil Nominalzinsen dürfen nicht unter null sinken – die Federal Reserve musste auf unkonventionelle Geldpolitik zurückgreifen, um die Kreditbedingungen zu lockern und die Wirtschaft.

Die US-Notenbank wandte sich zwei Haupttypen unkonventioneller geldpolitischer Instrumente zu: (1) Forward Policy Guidance und (2) umfangreichen Ankäufen von Vermögenswerten, besser bekannt als quantitative Lockerung (QE).

Die US-Notenbank hat in der FOMC-Erklärung vom August 2011 explizite Leitlinien zur Terminpolitik eingeführt, um die längerfristigen Zinssätze und die Finanzmarktbedingungen zu beeinflussen. Die Fed erklärte, dass sie erwartet, dass die wirtschaftlichen Bedingungen mindestens bis Mitte 2013 außergewöhnlich niedrige Niveaus für den Leitzins rechtfertigen.

Diese Prognose führte zu einem Rückgang der Renditen von Staatsanleihen, da sich die Anleger sicher waren, dass die Fed die Anhebung der Zinsen in den nächsten zwei Jahren verschieben würde. Die Fed verlängerte daraufhin ihre Forward Guidance im Jahr 2012 zweimal, da eine laue Erholung dazu führte, dass der Horizont für niedrige Zinsen verschoben wurde.

Eine Flut von Bargeld

Aber es war die quantitative Lockerung, die Schlagzeilen machte und zum Synonym für die Geldpolitik der Fed wurde. QE beinhaltet im Wesentlichen die Schaffung von neuem Geld durch eine Zentralbank, um Wertpapiere von den nationalen Banken zu kaufen und Liquidität in die Wirtschaft zu pumpen, um die langfristigen Zinsen zu senken.

Dies wirkt sich auf andere Zinssätze in der gesamten Wirtschaft aus und stimuliert die Nachfrage nach Krediten von Verbrauchern und Unternehmen. Diesen höheren Kreditbedarf können die Banken durch das Geld decken, das sie von der Zentralbank im Austausch für ihre Wertpapierbestände erhalten.

Die QE-Timeline

Der Zeitplan des QE-Programms der Fed war wie folgt:

• Zwischen Dezember 2008 und August 2010 kaufte die Federal Reserve Anleihen im Wert von 1,75 Billionen US-Dollar, davon 1,25 Billionen US-Dollar hypothekenbesicherte von Regierungsbehörden wie Fannie Mae und Freddie Mac begebene Wertpapiere, 200 Milliarden US-Dollar an Fremdkapital und 300 Milliarden US-Dollar längerfristig Schatzkammern. Diese und verwandte Initiativen wurden als QE1 bekannt.
• Im November 2010 kündigte die Fed QE2 an, die den Kauf längerfristiger Staatsanleihen im Wert von 600 Mrd.
• Im September 2012 führte die Fed QE3 ein und kaufte zunächst hypothekenbesicherte Wertpapiere zu einem Kurs von 40 Milliarden US-Dollar pro Monat. Die Fed erweiterte das Programm im Januar 2013, indem sie monatlich 45 Milliarden US-Dollar an längerfristigen Staatsanleihen mit einem monatlichen Gesamtkaufvolumen von 85 Milliarden US-Dollar kaufte.
• Im Dezember 2013 kündigte die Fed an, das Tempo der Wertpapierkäufe schrittweise zu reduzieren.

Wie andere Zentralbanken die Deflation bekämpften

Andere Zentralbanken haben ebenfalls auf unkonventionelle Geldpolitiken zurückgegriffen, um ihre Volkswirtschaften anzukurbeln und eine Deflation abzuwehren.

Japans Strategie

Im Dezember 2012 legte der damalige japanische Premierminister Shinzo Abe einen ehrgeizigen politischen Rahmen vor, um die Deflation zu beenden und die Wirtschaft wiederzubeleben.

Namens "Abenomics," bestand das Programm aus drei Hauptelementen: geldpolitische Lockerung, flexible Fiskalpolitik und Strukturreformen.

Im April 2013 kündigte die Bank of Japan ein Rekord-QE-Programm an. Die Zentralbank kündigte an, japanische Staatsanleihen zu kaufen und die Geldbasis auf 270. zu verdoppeln Billionen Yen bis Ende 2014 mit dem Ziel, die Deflation zu beenden und eine Inflation von 2 % bis zu erreichen 2015.

Das Element der Strukturreformen erforderte Maßnahmen, um die Auswirkungen einer alternden Bevölkerung auszugleichen, wie etwa die Zulassung ausländischer Arbeitskräfte und die Förderung der Einstellung von Frauen und älteren Arbeitnehmern.

Europas Strategie

Im Januar 2015 startete die Europäische Zentralbank (EZB) ihre eigene Version von QE, indem sie versprach, bis September 2016 mindestens 1,1 Billionen Euro an Anleihen in einem monatlichen Tempo von 60 Milliarden Euro zu kaufen.

Sechs Jahre nach der Federal Reserve hat die EZB ihr QE-Programm gestartet, um die fragile Erholung in Europa zu unterstützen und eine Deflation abzuwehren. Sein beispielloser Schritt, den Leitzins Ende 2014 auf unter 0 % zu senken, hatte nur begrenzten Erfolg.

Während die EZB die erste große Zentralbank war, die mit Negativzinsen experimentierte, Europa, darunter Schweden, Dänemark und die Schweiz, haben ihre Leitzinsen unter die Nullmarke gedrückt gebunden. Welche Folgen werden solche unkonventionellen Maßnahmen haben?

Beabsichtigte und unbeabsichtigte Folgen

Die Geldflut im globalen Finanzsystem als Folge von QE-Programmen und anderen unkonventionellen Maßnahmen hat sich für den Aktienmarkt ausgezahlt. Die globale Börsenkapitalisierung hat sich zwischen 2008 und 2015 mehr als verdoppelt, auf etwa 69 Billionen US-Dollar.

Der S&P 500 verdreifachte sich in diesem Zeitraum, während viele Aktienindizes in Europa und Asien Allzeithochs erreichten.

Die Auswirkungen auf die Realwirtschaft sind jedoch weniger klar. Als die Geldflut nachließ, verlangsamte sich das Tempo des Wirtschaftswachstums. In den USA betrug das Wachstum des realen Bruttoinlandsprodukts (BIP) 2016 1,64%, 2017 2,37%, 2018 2,93 und 2019 2,16%.

In der Zwischenzeit hatten die konzertierten Schritte zur Abwehr der Deflation weltweit einige seltsame Konsequenzen:

• Notenbankbilanzen blähen sich auf: Groß angelegte Anleihenkäufe der Federal Reserve, der Bank of Japan und der EZB lassen ihre Bilanzen auf Rekordniveau anschwellen. Die Bilanz der Fed ist von weniger als 870 Milliarden US-Dollar im August 2007 auf etwa 7,4 Billionen US-Dollar Ende 2020 angewachsen. Eine Verkleinerung dieser Zentralbankbilanzen kann in der Zukunft negative Folgen haben.
• QE könnte zu einem verdeckten Währungskrieg führen: QE-Programme haben dazu geführt, dass wichtige Währungen gegenüber dem US-Dollar auf breiter Front eingebrochen sind. Da die meisten Nationen fast alle Möglichkeiten zur Wachstumsförderung ausgeschöpft haben, könnte die Währungsabwertung das einzige verbleibende Instrument sein, um das Wirtschaftswachstum anzukurbeln, was zu einer verdeckten Währungskrieg.
• Die Renditen europäischer Anleihen sind negativ geworden: Mehr als ein Viertel der von europäischen Regierungen begebenen Staatsanleihen hat derzeit negative Renditen. Dies kann auf das Anleihekaufprogramm der EZB zurückzuführen sein, könnte aber auch auf eine starke Konjunkturabschwächung in der Zukunft hindeuten.

Die Quintessenz

Die von den Zentralbanken ergriffenen Maßnahmen scheinen den Kampf gegen die Deflation zu gewinnen, aber es ist zu früh, um zu sagen, ob sie den Krieg gewonnen haben. Eine unausgesprochene Befürchtung ist, dass die Zentralbanken möglicherweise den größten Teil, wenn nicht sogar die gesamte Munition aufgewendet haben, um die Deflation zurückzudrängen. Sollte dies in den kommenden Jahren der Fall sein, könnte die Deflation weitaus schwieriger zu besiegen sein.