자기자본 위험 프리미엄 계산

주식 위험 프리미엄은 주식 시장이 무위험 채무 상품을 얼마나 능가할 것인지에 대한 장기 예측입니다.

위험 프리미엄을 계산하는 세 단계를 기억하십시오.

1. 주식의 기대수익률을 추정하라
2. 무위험 채권의 기대수익률 추정
3. 차액을 빼면 자기자본 위험 프리미엄을 얻을 수 있습니다.

이 기사에서는 실제 데이터와 함께 작동하는 계산 프로세스를 살펴봄으로써 위험 프리미엄의 가정과 유효성에 대해 자세히 살펴봅니다.

1단계: 주식의 예상 총 수익률 추정

미래의 주식 수익률을 추정하는 것은 (불가능하지는 않더라도) 가장 어려운 단계입니다. 장기 주식 수익률을 예측하는 두 가지 방법은 다음과 같습니다.

수익 모델에 연결

소득 기반 모델은 기대 수익이 수익 수익률과 같다고 말합니다. 12월부터 S&P 500 지수의 15년 역사를 고려하십시오. 1988년 12월 31일 31, 2003:

위 그래프에서 우리는 S&P 500 지수(보라색 선)를 주당 순이익(녹색 선)과 P/E 배수(파란색 실선)의 두 부분으로 나눴습니다. 모든 지점에서 EPS에 P/E 배수를 곱하여 인덱스 값을 얻을 수 있습니다. 예를 들어, 2003년 12월 마지막 날 S&P 지수는 1112에 도달했습니다(1111.92에서 반올림). 그 당시 결합된 회사의 EPS는 $45.20이고 P/E 배수는 24.6($45.20 x 24.6 = 1112)이었습니다.

지수가 거의 25의 P/E로 한 해를 마감하면서 수익 수익률은 4%(1 ÷ 25 = 0.04)였습니다. 따라서 소득 기반 접근 방식에 따르면 인플레이션 이전의 예상 실질 수익률은 4%였습니다. 기본 직관적인 아이디어는 평균 회귀(mean reversion)입니다. 즉, P/E 배수가 자연스러운 중간 지점으로 돌아가기 전에 너무 높거나 낮을 수 없다는 이론입니다. 결과적으로 높은 P/E는 낮은 미래 수익률을 의미하고 낮은 P/E는 높은 미래 수익률을 의미합니다.

그래픽으로 볼 때 일부 학자들이 왜 다음 10년의 주식 수익률이 1990년대의 두 자릿수 수익률을 따라가지 못할 것이라고 경고했는지 알 수 있습니다. 1988년부터 1998년까지의 10년 기간을 고려하여 10년 말의 급성 거품을 생략합니다. EPS는 연율로 6.4% 성장했지만 S&P 지수는 무려 16%나 성장했습니다. 그 차이는 P/E 배수가 약 12에서 28로 증가한 이른바 다중 확장에서 발생했습니다. 학문적 회의론자들은 단순한 논리를 사용합니다. 2003년 말에 기본 P/E 배수 약 25에서 시작하면 P/E 배수의 추가 확장으로 이익 성장을 능가하는 공격적인 장기 수익률을 실현할 수 있습니다.

배당금 모델에 연결하기

배당 모델은 기대 수익이 배당 수익률에 배당 성장을 더한 것과 같다고 말합니다. 이것은 모두 백분율로 표시됩니다. 다음은 1988년부터 2003년까지 S&P 500의 배당 수익률입니다.

이 지수는 1.56%의 배당 수익률로 2003년을 마감했습니다. 우리는 시장의 성장에 대한 장기 예측만 추가하면 됩니다. 주당 배당금. 이를 수행하는 한 가지 방법은 배당 성장이 경제 성장을 따라갈 것이라고 가정하는 것입니다. 그리고 국민총생산(GNP), 1인당 GDP, 1인당 국민총생산(GDP)을 포함한 몇 가지 경제 지표를 선택할 수 있습니다.

실질 GDP를 3~4%로 가정해 보겠습니다. 이 측정값을 미래 주식 수익률을 추정하는 데 사용하려면 이 측정값과 배당금 증가 간의 현실적인 관계를 인정해야 합니다. 실질 GDP 성장률 4%가 주당 배당금 성장률 4%로 이어진다고 가정하는 것은 큰 도약입니다. 배당 성장이 GDP 성장과 보조를 맞추는 경우는 거의 없었지만 두 가지 이유가 있습니다.

첫째, 민간 기업가는 경제 성장의 불균형적인 부분을 창출합니다. 공공 시장은 종종 경제의 가장 빠른 성장에 참여하지 않습니다. 둘째, 배당수익률 접근법은 주당 성장률과 관련이 있으며 기업이 스톡옵션을 발행하여 주식 기반을 희석하기 때문에 누출이 있습니다. 자사주 매입이 상쇄 효과가 있는 것은 사실이지만 스톡 옵션을 보상하는 경우는 거의 없습니다. 노동 희석. 따라서 공개적으로 거래되는 회사는 현저하게 일관된 순 희석제입니다.

역사는 우리에게 4%의 실질 GDP 성장률을 기껏해야 주당 실질 배당금의 약 2% 성장, 또는 우리가 정말로 낙관적이라면 3%로 해석한다고 알려줍니다. 배당 수익률에 성장 예측을 더하면 약 3.5%~4.5%(1.56% + 2~3% = 3.5%~4.5%)가 됩니다. 우리는 수입 모델에 의해 예측된 4%와 우연히 일치했으며 두 숫자는 이전에 실제 용어로 표현되었습니다. 인플레이션.

2단계: 예상되는 "무위험" 비율 추정

안전한 장기 투자에 가장 가까운 것은 TIPS(Treasury Inflation-Protected Security)입니다. 이표 지급액과 원금은 인플레이션에 따라 반기별로 조정되기 때문에 TIPS 수익률은 이미 실질 수익률입니다. TIPS는 진정한 위험이 없습니다. 이자율이 오르거나 내리면 가격이 각각 오르거나 내리게 됩니다. 그러나 TIPS 채권을 만기까지 보유하면 실질 수익률을 고정할 수 있습니다.

위의 차트에서 우리는 명사 같은 10년물 국채 수익률(파란색 선)과 이에 상응하는 실질 수익률(보라색). 실질 수익률은 단순히 인플레이션을 뺀 것입니다. 그러나 짧은 녹색 선이 중요합니다. 2002년 10년물 TIPS 수익률입니다. 일반 10년물 국채(보라색)의 인플레이션 조정 수익률은 10년물 TIPS(녹색)와 밀접하게 추적할 것으로 예상합니다. 2003년 말에 그들은 충분히 가까웠습니다. 10년물 TIPS 수익률은 2%에 불과했고 국채의 실질 수익률은 약 2.3%였습니다. 따라서 2% 실질 수익률은 안전한 채권 투자에 대한 미래 실질 수익률에 대한 최선의 추측이 됩니다.

3단계: 예상 주식 수익률에서 예상 채권 수익률 빼기

주식 수익률에서 채권 수익률에 대한 예측을 빼면 예상 자기자본 위험 프리미엄이 +1.5%에서 +2.5%가 됩니다.

모든 종류의 가정

이 모델은 예측을 시도하므로 일부 전문가가 모델을 완전히 거부하기에 충분한 가정이 필요합니다. 그러나 일부 가정은 다른 가정보다 안전합니다. 모델과 그 결과를 거부하는 경우 동의하지 않는 위치와 이유를 정확히 이해하는 것이 중요합니다. 안전한 것부터 의심스러운 것까지 세 가지 종류의 가정이 있습니다.

첫째, 이 모델은 전체 주식 시장이 장기적으로 무위험 증권을 능가할 것이라고 가정합니다. 그러나 다양한 부문의 다양한 수익과 시장의 단기 변동성을 감안할 수 있기 때문에 이것이 안전한 가정이라고 말할 수 있습니다. 2003년에 S&P 500이 26% 상승한 반면 P/E 배수는 완만하게 하락했습니다.

주식 위험 프리미엄 모델은 이러한 점프를 예측하지 못했지만 이 점프가 모델을 무효화하지는 않습니다. 장기적으로 지속할 수 없는 현상이 주로 원인이었습니다. 앞으로 EPS (즉, 4개의 미래 분기에 대한 EPS 추정치) 및 거의 믿을 수 없는 60% 이상의 후행 EPS 증가(S&P에 따르면 $27.60에서 $45.20로).

둘째, 이 모델은 주당 배당금(또는 EPS)의 실질 성장률이 장기적으로 매우 낮은 한 자릿수 성장률로 제한되어야 한다고 요구합니다. 이 가정은 안전해 보이지만 합리적으로 논의되고 있습니다. 한편으로 어떤 진지한 연구는 역사적 수익률 (Robert Arnott, Peter Bernstein 또는 Jeremy Siegel의 경우와 같이) 이러한 성장률이 지속적으로 2%를 넘는 경우가 거의 없다는 슬픈 사실을 증명합니다.

반면에 낙관론자들은 기술이 생산성의 불연속적인 도약을 일으켜 더 높은 성장률로 이어질 가능성을 허용합니다. 결국, 아마도 새로운 경제는 바로 직전에 와 있을 것입니다. 그러나 이런 일이 발생하더라도 모든 주식이 아닌 시장의 일부 섹터에 혜택이 반드시 발생합니다. 또한 상장 기업이 과거 행태를 되돌려 더 많은 자사주 매입을 실행하고 더 적은 수의 스톡 옵션을 부여하며 희석 효과를 되돌릴 수 있을 것입니다.

마지막으로, 모델의 모호한 가정은 현재 평가 수준은 거의 정확합니다. 우리는 2003년 말 P/E 배수 25와 배당수익률 65(1 ÷ 1.5% 배당수익률)가 앞으로도 유지될 것이라고 가정했습니다. 분명히 이것은 추측일 뿐입니다! 밸류에이션 변화를 예측할 수 있다면 주식 리스크 프리미엄 모델의 전체 형태는 다음과 같습니다.

결론

자기자본 위험 프리미엄은 주식의 예상 실질 수익률과 안전 채권의 예상 실질 수익률의 차이로 계산됩니다. 예상 자산 수익률에서 무위험 수익률을 빼서(모델은 현재 평가 배수가 대략적으로 옳은). NS 미국 재무부 지폐(T-bill) rate는 무위험 이자율로 가장 자주 사용됩니다. 모든 투자에는 손실 위험이 있기 때문에 무위험 이자율은 단지 가설에 불과합니다. 그러나 T-청구서 금리는 매우 유동적인 자산이며 이해하기 쉽고 미국 정부가 채무 불이행을 한 적이 없기 때문에 좋은 척도입니다.

주식의 배당 수익률이 TIPS 수익률에 충분히 가까울 때 빼기는 편리하게 프리미엄을 단일 숫자로 줄입니다. 장기 성장 주당 배당금 비율.

주식 위험 프리미엄은 투자자에게 주식을 평가할 때 몇 가지 지침을 제공할 수 있지만 과거 성과를 기반으로 주식의 미래 수익을 예측하려고 시도합니다. 주식 수익률에 대한 가정은 미래 수익률을 예측하는 것이 어려울 수 있기 때문에 문제가 될 수 있습니다. 주식 위험 프리미엄은 시장이 항상 무위험 이자율보다 더 큰 수익을 제공할 것이라고 가정하며 이는 유효한 가정이 아닐 수 있습니다. 자기자본 위험 프리미엄은 투자자에게 지침이 될 수 있지만 상당한 한계가 있는 도구입니다.