Membedah Bear Stearns Hedge Fund Runtuh

Runtuhnya dua Bear Stearns yang menjadi berita utama Pengelola investasi global pada bulan Juli 2007 menawarkan pandangan ke dunia strategi dana lindung nilai dan risiko yang terkait. Di sini, kita akan memeriksa bagaimana dana lindung nilai bekerja dan mengeksplorasi strategi berisiko yang mereka gunakan untuk menghasilkan keuntungan besar. Kemudian, kita akan menerapkan pengetahuan ini untuk melihat apa yang menyebabkan meledaknya dua dana lindung nilai Bear Stearns terkemuka—the Bear Stearns High-Grade Structured Credit Fund dan Bear Stearns High-Grade Structured Credit Leveraged yang Ditingkatkan Dana.

Mengintip Dibalik Pagar

Untuk memulainya, istilah "dana lindung nilai" bisa sedikit membingungkan. Lindung nilai biasanya berarti melakukan investasi untuk mengurangi risiko secara khusus. Hal ini umumnya dilihat sebagai langkah konservatif dan defensif. Ini membingungkan karena dana lindung nilai biasanya tidak konservatif. Mereka dikenal menggunakan strategi yang kompleks, agresif, dan berisiko untuk menghasilkan keuntungan besar bagi pendukung kaya mereka.

Faktanya, strategi hedge fund beragam dan tidak ada deskripsi tunggal yang secara akurat mencakup dunia investasi ini. Satu kesamaan di antara hedge fund adalah bagaimana manajer diberi kompensasi, yang biasanya melibatkan: biaya manajemen 1-2% dari aset dan biaya insentif 20% dari semua keuntungan. Ini sangat kontras dengan tradisional manajer investasi, yang tidak menerima sebagian keuntungan.

Seperti yang dapat Anda bayangkan, struktur kompensasi ini mendorong perilaku serakah dan pengambilan risiko yang biasanya melibatkan manfaat untuk menghasilkan pengembalian yang cukup untuk membenarkan biaya manajemen dan insentif yang sangat besar. Kedua dana bermasalah Bear Stearns termasuk dalam generalisasi ini. Faktanya, seperti yang akan kita lihat, leveragelah yang terutama memicu kegagalan mereka.

Struktur Investasi

Strategi yang digunakan oleh dana Bear Stearns sebenarnya cukup sederhana dan paling baik diklasifikasikan sebagai investasi kredit dengan leverage. Faktanya, ini bersifat formula dan merupakan strategi umum di alam semesta hedge fund:

1. Langkah no. 1-Pembelian kewajiban hutang yang dijaminkan (CDO) yang membayar tingkat bunga di atas dan di atas biaya pinjaman. Dalam hal ini, peringkat AAA tahap dari subprima sekuritas yang didukung hipotek (MBS) digunakan.
2. Langkah no. 2—Gunakan leverage untuk membeli lebih banyak CDO daripada yang dapat Anda bayar dengan modal ekuitas saja. Karena CDO ini membayar tingkat bunga melebihi dan di atas biaya pinjaman dana lindung nilai, setiap unit leverage tambahan menambah total pengembalian yang diharapkan. Jadi, semakin banyak leverage yang Anda gunakan, semakin besar pengembalian yang diharapkan dari perdagangan.
3. Langkah no. 3-Menggunakan swap default kredit (CDS) sebagai asuransi terhadap pergerakan di pasar kredit. Karena penggunaan leverage meningkatkan eksposur risiko portofolio secara keseluruhan, langkah selanjutnya adalah membeli asuransi atas pergerakan di pasar kredit. Instrumen "asuransi" ini dirancang untuk mendapatkan keuntungan pada saat masalah kredit menyebabkan obligasi jatuh nilainya, yang secara efektif melindungi beberapa risiko.
4. Langkah no. 4—Perhatikan uang masuk. Saat Anda menghitung biaya leverage (atau utang) untuk membeli utang subprime berperingkat 'AAA', serta biaya asuransi kredit, Anda dibiarkan dengan positif tingkat pengembalian, yang sering disebut sebagai "pembawaan positif" dalam istilah hedge fund.

Dalam kasus ketika pasar kredit (atau harga obligasi yang mendasarinya) tetap relatif stabil, atau bahkan ketika mereka berperilaku dalam sejalan dengan ekspektasi berbasis historis, strategi ini menghasilkan pengembalian positif yang konsisten dengan sangat sedikit deviasi. Inilah sebabnya mengapa hedge fund sering disebut sebagai "pengembalian mutlak" strategi.

Tidak Dapat Melindungi Semua Risiko

Namun, peringatannya adalah tidak mungkin untuk melindungi semua risiko karena akan mendorong pengembalian terlalu rendah. Oleh karena itu, trik dengan strategi ini adalah agar pasar berperilaku seperti yang diharapkan dan, idealnya, tetap stabil atau meningkat.

Sayangnya, ketika masalah dengan utang subprime mulai terurai, pasar menjadi tidak stabil. Untuk menyederhanakan situasi Bear Stearns, pasar sekuritas yang didukung hipotek subprime berperilaku baik di luar apa yang manajer portofolio diharapkan, yang memulai rantai peristiwa yang meledakkan dana.

Firasat Pertama Krisis

Untuk memulainya, hipotek subprime pasar pada pertengahan 2007 baru-baru ini mulai melihat peningkatan substansial dalam kenakalan dari pemilik rumah, yang menyebabkan penurunan tajam dalam nilai pasar dari jenis obligasi ini.

Sayangnya, manajer portofolio Bear Stearns gagal mengharapkan pergerakan harga semacam ini dan, oleh karena itu, tidak memiliki asuransi kredit yang cukup untuk melindungi dari kerugian ini. Karena mereka telah meningkatkan posisi mereka secara substansial, dana mulai mengalami kerugian besar.

Masalah Bola Salju

Kerugian yang besar membuat kreditur yang mendanai strategi investasi leverage ini gelisah, karena mereka telah mengambil subprime, obligasi yang didukung hipotek sebagai jaminan pada pinjaman.

Pemberi pinjaman meminta Bear Stearns untuk memberikan uang tunai tambahan atas pinjaman mereka karena agunan (obligasi subprime) dengan cepat jatuh nilainya. Ini setara dengan panggilan margin untuk investor individu dengan akun pialang. Sayangnya, karena dana tidak memiliki uang tunai di sela-sela, mereka perlu menjual obligasi untuk menghasilkan uang, yang pada dasarnya adalah awal dari akhir.

Matinya Dana

Pada akhirnya, menjadi pengetahuan publik di komunitas hedge fund bahwa Bear Stearns berada dalam masalah, dan dana yang bersaing bergerak untuk mendorong harga obligasi subprime lebih rendah untuk memaksa Bear Stearns turun tangan.

Sederhananya, ketika harga obligasi turun, dana tersebut mengalami kerugian, yang menyebabkannya menjual lebih banyak obligasi, yang menurunkan harga obligasi, yang menyebabkan mereka menjual lebih banyak obligasi — tidak butuh waktu lama sebelum dana tersebut mengalami kerugian total modal.

Garis Waktu Keruntuhan Bear Stearns

Pada awal tahun 2007, efek dari pinjaman subprime mulai terlihat sebagai pemberi pinjaman subprime dan pembangun rumah menderita karena gagal bayar dan pasar perumahan yang sangat melemah.

• Juni 2007—Di tengah kerugian dalam portofolionya, Bear Stearns High-Grade Structured Credit Fund menerima $1,6 miliar umpan keluar dari Bear Stearns, yang akan membantunya memenuhi panggilan margin saat melikuidasinya posisi.
• 17 Juli 2007—Dalam sebuah surat yang dikirimkan kepada investor, Bear Stearns Asset Management melaporkan bahwa Dana Kredit Terstruktur Bertingkat Tinggi Bear Stearns telah kehilangan lebih banyak dari 90% dari nilainya, sementara Bear Stearns High-Grade Structured Credit Enhanced Leveraged Fund telah kehilangan hampir semua investornya. modal. Dana Kredit Terstruktur yang lebih besar memiliki sekitar $1 miliar, sedangkan Enhanced Leveraged Fund, yang berusia kurang dari satu tahun, memiliki hampir $600 juta modal investor.
• 31 Juli 2007—Dua dana yang diajukan Bab 15 kebangkrutan. Bear Stearns secara efektif menghentikan dana dan melikuidasi semua kepemilikannya—Beberapa pemegang saham tuntutan hukum telah diajukan atas dasar Bear Stearns menyesatkan investor sejauh berisiko saham
• 16 Maret 2008—JPMorgan Chase (JPM) mengumumkan bahwa mereka akan mengakuisisi Bear Stearns di bursa saham-untuk-saham yang menghargai dana lindung nilai sebesar $2 per saham.

Kesalahan yang Dibuat

Beruang Mencuri pengelola dana' kesalahan pertama adalah gagal memprediksi secara akurat bagaimana subprime pasar obligasi akan berperilaku dalam keadaan ekstrim. Akibatnya, dana tersebut tidak secara akurat melindungi diri mereka dari risiko acara.

Selain itu, mereka gagal memiliki cukup likuiditas untuk menutupi kewajiban hutang mereka. Jika mereka memiliki likuiditas, mereka tidak perlu membongkar posisi mereka di pasar turun. Meskipun hal ini mungkin menyebabkan pengembalian yang lebih rendah karena leverage yang lebih rendah, hal itu mungkin telah mencegah keruntuhan secara keseluruhan. Kalau dipikir-pikir, menyerahkan sebagian kecil dari potensi pengembalian bisa menyelamatkan jutaan dolar investor.

Selain itu, dapat dikatakan bahwa pengelola dana seharusnya melakukan pekerjaan yang lebih baik dalam ekonomi makro penelitian dan menyadari bahwa pasar hipotek subprime bisa berada di masa-masa sulit. Mereka kemudian bisa membuat penyesuaian yang tepat untuk model risiko mereka. Pertumbuhan likuiditas global selama beberapa tahun terakhir sangat luar biasa, tidak hanya menghasilkan suku bunga rendah dan spread kredit tetapi juga tingkat pengambilan risiko yang belum pernah terjadi sebelumnya di pihak pemberi pinjaman kepada peminjam dengan kualitas kredit rendah.

Sejak tahun 2005, ekonomi AS telah melambat sebagai akibat dari puncak pasar perumahan, dan peminjam subprime sangat rentan terhadap perlambatan ekonomi. Oleh karena itu, masuk akal untuk mengasumsikan bahwa ekonomi akan jatuh tempo untuk koreksi.

Akhirnya, kelemahan utama Bear Stearns adalah tingkat leverage yang digunakan dalam strategi, yang secara langsung didorong oleh perlu membenarkan biaya yang sangat besar yang mereka kenakan untuk layanan mereka dan untuk mencapai potensi hasil dengan mendapatkan 20% dari keuntungan. Dengan kata lain, mereka menjadi serakah dan memanfaatkan portofolio terlalu banyak.

Garis bawah

Manajer dana salah. Pasar bergerak melawan mereka, dan investor mereka kehilangan segalanya. Beberapa manajer dana lindung nilai dituduh tidak mengungkapkan posisi mereka dengan benar kepada investor dan didakwa melakukan penipuan oleh Securities and Exchange Commission (SEC). Pelajaran yang bisa dipetik, tentu saja, bukanlah menggabungkan leverage dan keserakahan.