Das Fed-Modell aufbrechen

Das Fed-Modell entstand zu Beginn des 21. Jahrhunderts als Aktie Bewertung Methodik, die von Wall-Street-Gurus und der Finanzpresse verwendet wird. Das Fed-Modell vergleicht Aktien Ertrag zu Anleiherendite. Befürworter nennen fast immer die folgenden drei Attribute als Gründe für seine Popularität:

Es ist einfach.
Es wird durch empirische Beweise gestützt.
Es wird durch die Finanztheorie unterstützt.

Dieser Artikel untersucht die grundlegenden Konzepte des Fed-Modells: Wie es funktioniert und wie es entwickelt wurde, und der Artikel wird auch die Herausforderungen für seinen Erfolg und seine theoretische Solidität skizzieren.

Was ist das Fed-Modell?

Das Fed-Modell ist eine Bewertungsmethode, die eine Beziehung zwischen den vorwärtsErtragsrendite der Börse (in der Regel die S&P 500-Index,) und die 10-jährige Staatsanleihe Rendite bis zur Fälligkeit (YTM).

Die Rendite einer Aktie ist der erwartete Gewinn in den nächsten 12 Monaten geteilt durch den aktuellen Aktienkurs und wird in diesem Artikel als (E

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₁/P_S). Diese Gleichung ist die Umkehrung des Bekannten vorwärts P/E Verhältnis, aber wenn es in der gleichen Ertragsform angezeigt wird, hebt es hervor das gleiche Konzept wie die Anleihenrendite (Y_B)– das heißt, das Konzept von a Kapitalrendite.

Einige Befürworter des Fed-Modells sind der Meinung, dass sich die Renditebeziehung im Laufe der Zeit ändert, und verwenden daher den Durchschnitt des Renditevergleichs jeder Periode. Bei der populäreren Methode wird die Beziehung auf den bestimmten Wert Null festgelegt. Diese Technik wird als die strenge Form des Fed-Modells bezeichnet, weil sie impliziert, dass die Beziehung strikt gleich ist.

In der strengen Form ist die Beziehung so, dass die Forward-Aktienrendite gleich der Anleiherendite ist:

$\begin{matrix} {Y.}_{B.} = \frac{{E.}_{1.}}{{P.}_{S.}} \\ wo: \\ {Y.}_{B.} = Anleiherendite. \\ \frac{{E.}_{1.}}{{P.}_{S.}} = Aktienrendite vorwärts. \end{matrix}$ JaB=PSE1wo:JaB=AnleiherenditePSE1=Aktienrendite auf Termin

Daraus lassen sich zwei Schlussfolgerungen ziehen:

Die Differenz der Forward-Aktienrendite beträgt 0.

$\frac{{E.}_{1.}}{{P.}_{S.}} - {Y.}_{B.} = 0.$ PSE1−JaB=0

Alternativ ist das Verhältnis der Forward-Aktienrendite geteilt durch die Obligationenrendite 1:

$(\frac{{E.}_{1.}}{{P.}_{S.}}) \div {Y.}_{B.} = 1.$ (PSE1)÷JaB=1

Die Prämisse hinter dem Modell ist, dass Anleihen und Aktien konkurrierende Anlageprodukte sind. Ein Anleger trifft ständig Entscheidungen zwischen Anlageprodukten, da sich die relativen Preise zwischen diesen Produkten auf dem Markt ändern.

Ursprünge

Der Name Fed-Modell wurde Ende der 1990er Jahre von Fachleuten der Wall Street hergestellt, aber dieses System wird nicht offiziell von der Federal Reserve Board. Am 22. Juli 1997 führte der Humphrey-Hawkins-Bericht der Fed ein Diagramm der engen Beziehung zwischen den Renditen langfristiger Staatsanleihen und der Forward-Gewinnrendite des S&P 500 von 1982 bis 1997 ein.

Eigenkapitalbewertung und langfristiger Zinssatz

Eine Grafik der Rendite zehnjähriger Staatsanleihen im Verhältnis zum Gewinn-Preis-Verhältnis des S&P500. — Hinweis: Das Gewinn-Preis-Verhältnis basiert auf dem I/B/E/S International Inc. Konsensschätzung der Gewinne für die kommenden 12 Monate. Alle Beobachtungen spiegeln die Preise zur Monatsmitte wider.Quelle: Federal Reserve

Kurz darauf, in den Jahren 1997 und 1999, veröffentlichte Edward Yardeni, damals bei Deutsche Morgan Grenfell, mehrere Forschungsberichte, die dieses Verhältnis von Anleihenrendite und Aktienrendite weiter analysierten. Er nannte die Beziehung das Aktienbewertungsmodell der Fed, und der Name blieb.

Die ursprüngliche Verwendung dieser Art von Analyse ist nicht bekannt, aber eine Anleihenrendite im Vergleich zur Aktienrendite Vergleich wurde in der Praxis verwendet, lange bevor die Fed es grafisch dargestellt hat und Yardini mit dem Marketing begann die Idee. Beispielsweise veröffentlicht I/B/E/S seit Mitte der 1980er Jahre die Forward-Earnings-Rendite des S&P 500 gegenüber dem 10-jährigen Treasury. Aufgrund ihrer Einfachheit war diese Art der Analyse wahrscheinlich auch schon einige Zeit zuvor im Einsatz. In ihrem Papier vom März 2005 mit dem Titel "The Market P/E Ratio: Stock Returns, Earnings, and Mean Reversion" kommentierten Robert Weigand und Robert Irons, dass empirische Beweise nahelegen, dass dass Investoren in den 1960er Jahren damit begannen, das Fed-Modell zu verwenden, kurz nachdem Myron Gordon das Dividendenrabattmodell in der bahnbrechenden Zeitung "Dividends, Earnings, and Stock Prices" in. beschrieb 1959.

Verwenden des Modells

Das Fed-Modell bewertet, ob der für die riskanteren Cashflows aus Aktien gezahlte Preis angemessen ist, indem die erwarteten Renditekennzahlen für jeden Vermögenswert verglichen werden: YTM für Anleihen und E₁/P_S für Aktien.

Diese Analyse wird normalerweise durchgeführt, indem der Unterschied zwischen den beiden betrachtet wird erwartete Renditen. Der Wert der Verbreitung zwischen (E₁/P_S) - Ja_B gibt das Ausmaß der Fehlbewertung zwischen den beiden Vermögenswerten an. Generell gilt: Je größer der Spread, desto günstiger sind die Aktien im Vergleich zu Anleihen und umgekehrt. Diese Bewertung legt nahe, dass eine fallende Anleiherendit eine sinkende Gewinnrendite diktiert, was letztendlich zu höheren Aktienkursen führen wird. Das ist P_S sollte für jedes gegebene E. steigen₁wenn die Anleiherenditen unter der Aktienrendite liegen.

Manchmal behaupten Finanzmarktexperten leichtfertig (oder unwissend), dass Aktien nach dem Fed-Modell (oder den Zinssätzen) unterbewertet sind. Obwohl dies eine wahre Aussage ist, ist sie unvorsichtig, weil sie impliziert, dass die Aktienkurse steigen werden. Die richtige Interpretation eines Vergleichs zwischen der Aktienrendite und der Anleiherendite lautet nicht, dass Aktien billig oder teuer sind, sondern dass Aktien billig oder teuer sind relativ zu Anleihen. Es kann sein, dass Aktien teuer sind und so bewertet sind, dass sie Renditen unter ihren durchschnittlichen langfristigen Renditen erzielen. aber Anleihen sind noch teurer und so bewertet, dass sie weit unter ihrem durchschnittlichen langfristigen Ertrag liegen kehrt zurück.

Es könnte möglich sein, dass Aktien könnten kontinuierlich unterbewertet sein nach dem Fed-Modell, während die Aktienkurse von ihrem aktuellen Niveau fallen.

Beobachtungsherausforderungen

Der Widerstand gegen das Fed-Modell basiert sowohl auf empirischen Beobachtungen als auch auf theoretischen Mängeln. Obwohl die Renditen von Aktien und langfristigen Anleihen ab den 1960er Jahren korreliert zu sein scheinen, scheinen sie vor den 1960er Jahren alles andere als korreliert zu sein.

Außerdem können statistische Probleme bei der Berechnung des Fed-Modells auftreten. Ursprünglich wurde die statistische Analyse mit gewöhnlichen kleinsten Quadraten durchgeführt Rückschritt, aber Anleiherenditen und Aktienrenditen können scheinbar zusammengehören, was eine andere statistische Analysemethode erfordern würde. Javier Estrada schrieb 2006 ein Papier mit dem Titel "The Fed Model: The Bad, The Worse, And The Ugly", in dem er die empirischen Beweise mit der geeigneteren Co-Integration-Methode untersuchte. Seine Schlussfolgerungen deuten darauf hin, dass das Fed-Modell möglicherweise nicht so gut ist, wie ursprünglich angenommen.

Theoretische Herausforderungen

Gegner des Fed-Modells stellen auch interessante und berechtigte Herausforderungen an seine theoretische Solidität. Bedenken hinsichtlich des Vergleichs von Aktienrenditen und Anleiherenditen bestehen, da Y_B ist der interner Zinsfuß (IRR) einer Anleihe und stellt die erwartete Rendite von Anleihen genau dar. Denken Sie daran, dass der IRR davon ausgeht, dass alle Gutscheine über die Laufzeit der Anleihe ausgezahlt werden zu Y. reinvestiert_B, in der Erwägung, dass E₁/P_S ist nicht unbedingt der IRR einer Aktie und entspricht nicht immer der erwarteten Rendite von Aktien.

Außerdem ist E₁/P_S ist ein Real (inflationsbereinigt) erwartete Rendite während Y_B ist ein nominal (unbereinigte) Rendite. Dieser Unterschied führt zu einer Aufschlüsselung im Vergleich der erwarteten Rendite.

Gegner argumentieren, dass Inflation wirkt sich nicht in der gleichen Weise auf Aktien aus wie Anleihen. Es wird normalerweise angenommen, dass die Inflation über die Gewinne an die Aktionäre übergeht, aber die Kupons für die Inhaber von Anleihen sind festgelegt. Wenn also die Anleiherenditen inflationsbedingt steigen, ist P_S ist nicht betroffen, da das Ergebnis um einen Betrag ansteigt, der diese Erhöhung des Diskontierungssatzes ausgleicht. Kurz gesagt, E₁/P_S ist eine reale erwartete Rendite und Y_B ist eine nominale erwartete Rendite. In Zeiten hoher Inflation wird das Fed-Modell daher fälschlicherweise für eine hohe Aktienrendite argumentieren und die Aktie drücken und in Zeiten niedriger Inflation wird sie fälschlicherweise für niedrige Aktienrenditen argumentieren und die Aktienkurse erhöhen.

Der obige Umstand wird Inflationsillusion genannt, die Franco Modigliani und Richard A. Cohn präsentierte 1979 in ihrem Papier "Inflation, Rational Valuation, and the Market". Leider, Die Inflationsillusion ist nicht so einfach zu demonstrieren, wie es im Umgang mit Unternehmen scheint Verdienste. Einige Studien haben gezeigt, dass viele Inflation schlägt sich auf das Einkommen durch während andere das Gegenteil gezeigt haben.

Die Quintessenz

Das Fed-Modell kann ein wirksames Anlageinstrument sein oder auch nicht. Eines ist jedoch sicher: Betrachtet ein Anleger Aktien als reale Vermögenswerte, die die Inflation in die Gewinne umwandeln, kann er sein Kapital nicht logisch nach dem Fed-Modell anlegen.